Quem saiu das debêntures isentas para se refugiar no CDI cometeu um erro, diz gestor da Absolute; entenda

Se você saiu de fundos de crédito incentivados — aqueles que investem em debêntures de infraestrutura com isenção de imposto de renda (IR) — depois dos sustos no começo deste ano, não está sozinho.

Recuperações judiciais, reestruturações de dívida, manchetes negativas e retorno no vermelho fizeram muitos investidores pessoa física migrarem para a renda fixa conservadora: CDBs, Tesouro Selic e fundos de liquidez.

A lógica parecia simples: por que correr risco no crédito se o CDI (ou a Selic) continua pagando tão bem?

Em entrevista ao Seu Dinheiro, Paulo Bokel, head de crédito privado da Absolute Investimentos, afirma que essa conclusão faz sentido, mas é imediatista e não considera o cenário da renda fixa como um todo.

"Não dá para você falar que um produto é bom ou ruim isoladamente, diante de um cenário de estresse. O investidor tem que se perguntar quais outras opções estão na mesa, e as opções não são melhores", afirma.

Para Bokel, a renda fixa isenta equiparável às debêntures de infraestrutura, que são as LCIs e LCAs, hoje em dia estão escassas e remuneram bem menos que no passado recente.

"Um ano atrás você conseguia comprar uma LCA pagando 100%, 99% do CDI. Hoje, com sorte, você encontra uma LCA que paga 80%, 90% do CDI", diz o gestor.

Ele acredita que a pergunta certa seria se as debêntures incentivadas valem mais a pena do que as alternativas de renda fixa que hoje disputam espaço na carteira do investidor, entre isentas e tributadas.

E, na visão de Bokel, as debêntures incentivadas valem mais a pena.

Você saiu pelo motivo certo?

Foram meses de notícias ruins. Liquidação do banco Master e seus correlatos, recuperação extrajudicial de Raízen e Pão de Açúcar, queda de ratings, reavaliações de empresas e por aí vai.

Não foram poucos os episódios que aumentaram a desconfiança do investidor em relação ao crédito privado.

Mas, segundo Bokel, o problema não foram os acontecimentos em si, mas a dificuldade dos investidores de entender por que um produto de renda fixa estava marcando prejuízo.

O gestor afirma que muitos investidores viram as debêntures incentivadas e os fundos de crédito registrarem desempenhos negativos e concluíram que as empresas estavam quebrando.

"A pergunta que se instala no investidor é: 'como uma empresa pode continuar saudável enquanto o preço do título dela cai?'", diz.

A resposta é a marcação a mercado, algo que Bokel acredita que os investidores de renda fixa ainda têm dificuldade em entender.

Títulos de renda fixa têm oscilação de preço e taxa todos os dias. Quando sai uma notícia muito ruim sobre uma empresa, o preço da sua debênture cai — mas isso não significa que ela está quebrando.

É mais ou menos o que acontece com as ações na bolsa de valores.

No começo do ano, como teve uma avalanche de notícias ruins, muitas debêntures caíram de preço, o que prejudicou o desempenho dos fundos incentivados também.

Na opinião do gestor da Absolute, não entender esse mecanismo foi o que fez parte dos investidores abandonarem o crédito privado pelo motivo errado: saíram por medo.

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Mea culpa

Para o gestor, a própria indústria errou ao ajudar a criar expectativas irreais nos investidores sobre os fundos de crédito, incentivados ou tradicionais.

Segundo Bokel, quando os fundos estavam entregando retornos equivalentes a 120% ou 130% do CDI, poucos gestores se preocuparam em alertar os investidores de que aquele desempenho extraordinário não seria permanente.

"O objetivo dos fundos incentivados é pagar CDI mais um prêmio. Mas estamos falando de algo como 107%, 108% do CDI. Se o fundo está dando 120%, em algum momento no futuro ele vai render menos que o CDI", diz ele.

O que aconteceu é que investidores e gestores se acostumaram a enxergar aqueles retornos acima da média. Quando a maré virou e as cotas começaram a oscilar, era tarde demais para tentar explicar.

Agora, os bilhões de reais que saíram dos fundos e das debêntures fizeram os preços dos papéis caírem e as taxas melhorarem. O resultado para quem ficou investido foi que os títulos passaram a oferecer retornos maiores do que antes.

Pode parecer contraintuitivo o investimento ser mais atrativo quando vale menos. Mas, na prática, é quando os títulos remuneram melhor o investidor. Afinal, com o preço mais baixo, o potencial de retorno do ativo é maior.

Na euforia — que durou até o começo desse ano —, a demanda por debêntures era tanta que as taxas não estavam pagando adequadamente o risco de crédito. Mas essa relação melhorou.

Quem compra agora encontra uma remuneração melhor do que a disponível no período em que os fundos estavam lotados.

Bokel diz que muitos investidores olharam apenas para a perda momentânea e ignoraram o aumento do retorno esperado dali para frente.

A ressaca conservadora

A oportunidade está aí, mas o gestor não vê intenção dos investidores em aproveitar.

Com a proximidade das eleições e as discussões sobre a trajetória fiscal brasileira, a sensação da indústria é de compasso de espera.

Segundo ele, grande parte dos investidores prefere permanecer na renda fixa conservadora enquanto aguarda uma definição do cenário político e econômico.

"O cara está confortável no CDI. Ele pensa: 'pô, tem uma eleição daqui a dois meses. Decido o que vou fazer depois'. A sensação que a gente tem é que o pessoal não resgata e também não aplica", diz Bokel.

Mas, enquanto os investidores esperam a próxima onda para se movimentar, o gestor se preocupa com o impacto que isso pode gerar.

Seu maior receio hoje não é uma onda generalizada de novos problemas corporativos, mas uma onda de resgate mais intensa por causa da marcação a mercado dos papéis.

Embora haja um marasmo na alocação das debêntures e dos fundos de crédito neste momento, o período eleitoral deve ser intenso na volatilidade de preços.

Do lado corporativo, Bokel afirma que as grandes empresas fizeram o dever de casa e alongaram suas dívidas nos últimos anos. Entre os nomes com grau de investimento (high grade), o gestor não vê motivos para preocupação com renegociação de dívida ou algo do tipo.

Sua preocupação é que o medo do investidor gere mais volatilidade do que os próprios balanços das empresas.

Afinal, vale a pena investir em debêntures incentivadas agora?

Para Bokel, a resposta é sim — mas isso está longe de ser um convite para aumentar indiscriminadamente a exposição ao crédito privado.

"Não acho que faz sentido o investidor aumentar a posição. Não é a hora de ter uma posição muito maior do que o teu perfil comportaria", afirma.

Agora, se você é um investidor altamente concentrado em CDI, o gestor acredita que vale considerar uma pequena alocação em debêntures incentivadas, especialmente em estratégias ligadas à inflação (IPCA+).

"Estamos no melhor momento dos isentos dos últimos anos. Estamos falando de 2,30 pontos percentuais de benefício fiscal em relação a um CDB, um título tributado. Para quem não tem posição, é uma ótima alocação", diz.

O gestor não faz distinção entre a debênture em si e os fundos incentivados. Ele acredita que os dois produtos são bons, desde que o investidor não concentre a carteira. No sentido de diversificação, portanto, os fundos apresentam vantagem.

Aqui, é importante lembrar que crédito privado não tem cobertura do Fundo Garantidor de Créditos (FGC). A garantia depende das condições financeiras do próprio emissor, por isso Bokel fala das debêntures high grade, consideradas mais seguras do ponto de vista financeiro.

No final, o gestor faz uma última ponderação: "vale a pena, mas apenas se você entendeu que a volatilidade faz parte do produto".