Dólar alto e juro baixo? Para Verde Asset essa é uma equação possível

Dólar alto, juro baixo e inflação comportada. Esse seria o “novo normal”, ou a configuração do “desta vez é diferente” para a economia brasileira na avaliação da equipe de gestão da Verde Asset Management.

Em artigo, a gestora faz uma discussão sobre os impactos da mudança da política fiscal e do ganho de credibilidade do Banco Central (BC) no comportamento da taxa de câmbio e da inflação.

“Sob este aspecto, o Brasil está se tornando um país mais normal. É prudente levar isso em conta no processo de construção de portfólio”, conclui a gestora.

O que era anormal era a nossa relação histórica de aumento do gasto público pressionando a inflação e tornando o câmbio e os juros as únicas variáveis de ajuste. Ou como diz a gestora: “No passado, fazia com que a taxa de juros só pudesse cair quando o câmbio se valorizava e que tinha de subir sempre que o câmbio desvalorizava.”

Desta vez é diferente?

A Verde Asset faz uma provocação no título do artigo: “This time is different! Será?”, em alusão a uma das frases mais perigosas no mundo dos investimentos.

Sendo uma casa conhecida pela cautela, a leitura do estudo não traz uma resposta afirmativa, mas sugere que “quase” podemos afirmar que “desta vez é diferente” ou que estamos no caminho. Segundo o próprio texto da asset, assumir que tudo permanece igual, sempre, pode ser igualmente arriscado.

"Nosso papel é buscar sempre uma visão correta da realidade, sem dogmas, e estar preparados para aceitar um cenário diferente daquele ao qual estamos acostumados."

O ponto central é que em virtude dos avanços em termos de política economia há muito mais espaço para política contra-cíclica do que no passado, mesmo com a ocorrência de choques externos. Em suma, uma alta do dólar não vai obrigar o BC a subir juro correndo para conter a inflação, prejudicando, assim, o ciclo de crescimento.

Na medida em que a taxa de juros cai, é razoável esperar que a própria taxa de câmbio se mantenha mais desvalorizada.

“Mas isso não deveria vir carregado de um sentimento negativo sobre a evolução da economia, dado que a associação automática de desvalorização cambial e problemas domésticos deixou de prevalecer.”

A gestora pondera que não está advogando a hipótese de que não haja sensibilidade da taxa de juros local a choques externos. Existe um nível de choque externo grande o suficiente que contamine a política monetária doméstica.

A Verde também apresenta mais um hedge (proteção) às suas ponderações dizendo que: “também não está defendendo a ideia de que tal estabilidade exista a despeito do arcabouço institucional vigente, muito pelo contrário. Ela é completamente condicionada à manutenção de uma pseudo-normalidade política, da perspectiva de uma política fiscal sensata e de um banco central independente para exercer seu mandato.”

“Nosso ponto aqui, por ora, é restrito à observação de que enquanto tivermos um hiato de produto largo, credibilidade do Banco Central e perspectiva de estabilidade fiscal, os impactos de choques sobre os ativos domésticos serão muito mais sentidos no câmbio e na renda variável do que nas taxas de juros curtas.”

Conjunto da obra

Para o time da Verde, temos “uma nova realidade no fundamento para a inflação no país”. Essa realidade foi criada com a mudança de patamar na credibilidade do regime monetário, fiscal e parafiscal, bem como a restrição do crescimento de gastos possibilitado pelo teto de gastos e pela reforma da Previdência, que deverá ser complementado com uma reforma administrativa (controle de gasto obrigatório).

Também é ponderado o efeito da recessão provocada pela má gestão de política econômica de governos anteriores. Mas vale notar, diz o estudo, que mesmo com uma economia em recessão profunda, em 2015 e 2016, a inflação permaneceu elevada.

“Apenas quando os demais fatores mudaram é que o potencial desinflacionário do hiato se fez sentir sobre os preços.”

Retomando e qualificando a afirmação de que houve mudança no fundamento da inflação, a gestora faz uma avaliação na relação entre câmbio, preço das commodities e inflação recentemente.

O gráfico abaixo nos conta que as expectativas de inflação não se elevaram em relação à meta de 2017 em diante, mesmo diante de várias adversidades (câmbio e commodities em reais com variações muito significativas ao longo de 2018, greve de caminhoneiros, volatilidade eleitoral), e a despeito da queda das metas de inflação.

Todo o ponto do texto é mostrar que a relação taxa de câmbio e inflação não é tão mecânica quanto no passado.

“O conjunto da obra se traduz num repasse cambial mais baixo do que o histórico.”

Para encerrar, podemos dizer que essa discussão sobre um "novo normal" no Brasil não é nova e que naturalmente nem todos concordam ou apostam que as correlações históricas entre câmbio e inflação foram definitivamente rompidas. Apresentei uma visão complementar neste texto. Neste link aqui está a íntegra para o artigo da Verde. A hora da verdade chegará quando tivermos o único elemento dessa equação que ainda não está presente: crescimento econômico forte.

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Eduardo Campos

ecampos@seudinheiro.com

Jornalista formado pela Universidade Metodista de São Paulo e Master In Business Economics (Ceabe) pela FGV. Cobre mercado financeiro desde 2003, com passagens pelo InvestNews/Gazeta Mercantil e Valor Econômico cobrindo mercados de juros, câmbio e bolsa de valores. Há 6 anos em Brasília, cobre Banco Central e Ministério da Fazenda.